愛爾眼科：眼科行業引領者 審慎推薦評級

    2014-02-27 類別：公司研究 機構：中金公司 研究員：強靜 陳海剛 鄒朋 [摘要] 投資亮點：

眼科行業前景看好。眼科行業天花板遠未達到；行業受益于消費升級和技術進步，20年內準分子手術方式向前推進了5代；公立綜合性醫院無暇顧及小專科，基層潛力巨大，競爭格局良好。

準分子手術的技術推動屬性最為明顯。我國準分子手術開展率低，龍頭市占率低，未來具備充分的提升空間。公司2013年飛秒激光占比從60%不到提升至70%，2014年將率先推廣單價更高、安全性更好的全飛秒激光手術，技術推動帶來平均單價的快速增長。

公司作為龍頭企業，技術優勢明顯，將享受高于行業的增速。

白內障手術分享政策紅利。我國每百萬人口白內障手術率（CSR）不到發達國家的六分之一。當前復明工程已開展第二期，政策紅利明顯，有望促進手術量的快速增長。

視光業務實現高速增長，眼科美容具備想象空間。醫學配鏡較普通配鏡更具專業性，隨著觀念的普及，未來醫學配鏡市場占比將明顯增加；公司依托三級連鎖網絡，開設社區門診，拓展視光業務變得順暢，視光業務未來有望高速增長，且個性化服務將帶來高毛利高回報。公司開始涉足眼科美容行業，有望成為新增長點。

經營模式可復制、管理層激勵到位。公司以獨特的“三級連鎖”經營模式，實現全國性經營版圖，現已開設49家醫院，遍布29個省份，一級醫院輸出品牌和技術，二級醫院是利潤最主要來源；三級醫院及社區門診實現深耕。管理層激勵到位，限制性股票已于2013年1月和12月兩次授予，分三年解鎖，管理層與公司利益一致。

財務預測我們預計2013/2014/2015EPS為0.52/0.70/0.92元，同比增長分別為23%/35%/32%，對應P/E為79/58/44x。

估值與建議首次覆蓋給予“審慎推薦”評級，目標價46元，對應2014年66倍PE。公司行業龍頭地位穩固、經營模式突出、發展路徑清晰、管理層激勵到位，眼科市場空間廣闊、業務快速擴張。

風險手術質量風險；新建醫院投資回報率低于預期；準分子手術、白內障手術增速低于預期。