芭田股份(002170)：產能擴張與向上游延伸產業鏈并舉，看好2014年復合肥行情

點評：

營收基本持平，凈利潤大幅增長53%。公司2013年實現營業收入21.33億元，與去年同期基本持平。2013年復合肥上游原材料價格大幅下跌，公司復合肥產品價格相應下降，銷售均價由2012年的3016元/噸下降到2788元/噸，但公司產品銷量增長基本抵消了價格下降的影響，2013年公司實現復合肥銷售75.51萬噸，同比增長9.72%。實現歸屬于母公司股東的凈利潤1.37億元，同比增長53.27%，延續了全年的增長勢頭，主要原因為受益于原材料價格下跌，公司毛利率由去年同期的12.88%上升至16.82%，提升了3.94個百分點。

期間費用有所上升。2013年公司期間費用合計2.21億元，同比上漲17.19%，期間費用率為10.34%，較上年同期上漲1.66%。銷售、管理、財務費用分別為9525萬、1.12億和1363萬，較上年分別增長11.34%、18.24%、66.22%，財務費用增幅較大主要因為公司發行債券導致利息支出增加。

看好2014年復合肥行情。大多數人的觀點是隨著氮磷鉀原材料價格的下跌，利好復合肥行業，但是我們的觀點是原材料價格的下跌必將伴隨著復合肥產品價格的下跌，產品的下跌將導致經銷商的謹慎采購心態，從而導致市場的需求較為平穩；而且在原材料價格下跌的過程中，復合肥的原材料以及成品庫存都存在一定的風險。展望2014年，在原材料價格探底或底部回升的過程中，將是復合肥企業較為舒服的一種狀況，經銷商備貨積極性提高，有利于企業提高銷量，同時，企業還將分享原材料及產成品庫存升值的效益，因此我們看好2014年復合肥行情。

靜待公司增發項目及甕安磷礦項目發力。公司產品與服務的發展方向定位于專用肥料與水肥一體化，在不斷擴大產能規模的同時，致力于向上游延伸產業鏈，降低公司生產成本，提升在復合肥行業市場占有率以及盈利水平。按公司預計，緩釋肥、灌溉肥項目將在2015年全面投產，在此之前，部分裝置會有小部分的量產，其中“20萬噸高塔全溶灌溉復合肥項目”已于2014年3月19日建成并成功投產，對業績有一定貢獻。此外，公司通過打造甕安的磷資源產業鏈，以實現磷礦資源的低成本直接的綜合利用以及磷肥原料的自給。

盈利預測及評級：我們預計公司2014-2016年的EPS分別為0.22、0.26和0.31元，對應2014年3月27日收盤價6.00元的動態PE分別為27倍、23倍和19倍，維持“增持”評級。信達證券